En lo que va del año, la emisión monetaria para pagarle a los bancos por los intereses que generan las Leliq creció un 175% en términos reales y en comparación con el mismo período del año pasado. Febrero fue un mes de fuerte crecimiento del stock de esos pasivos remunerados, ya que el BCRA absorbió pesos del mercado por casi $100.000 millones por primera vez en cinco meses. Lo que sale por una ventanilla ingresa por la otra y los intereses de Leliq siguen traccionando el uso de la maquinita. Eso le pone presión al Gobierno, que pierde margen para emitir más por déficit fiscal, en el contexto de caída de la recaudación por la sequía. Además, es un limitante para la suba de la tasa de interés, con la inflación en un momento álgido.

Los intereses que van generando las Leliq son una de las ventanillas clave de la emisión monetaria, efectivamente. Si bien las metas del FMI solo están centradas en cuánto imprime el BCRA para financiar al Tesoro específicamente (que también tiene su propio límite en la Carta Orgánica a la que le apuntó la vicepresidenta Cristina Fernández de Kirchner), en términos de potencial presión sobre los mercados de cambios oficial y paralelos es la totalidad de esas ventanillas la que puede agregar combustible. Es decir, para no aumentar tanto la brecha como el ritmo del crawling peg, y no azuzar la inflación, el Gobierno debe limitar la demanda de emisión al Banco Central si los intereses generan mucha impresión de billetes.

Entre febrero y en lo que va de marzo, el BCRA aumentó la absorción de pesos mediante el uso de Leliq y de Pases, cuyo stock no deja de crecer y llegó a los $11,7 billones, lo que según señaló LCG equivale al 11,8% del PBI, incluso por encima de los niveles que llevaron al crack de abril del 2018, con una fuerte corrida que inició una disparada del precio del dólar que finalmente no se logró detener hasta la restauración del cepo por Cambiemos. Comparando con la proyección del producto que se observa en el acuerdo sellado con el FMI, se trata de un 7,9% del PBI.

Paradójicamente, esto viene aumentando en forma significativa la emisión monetaria vía intereses de esos pasivos remunerados. Y, teniendo en cuenta que, además de la dinámica del stock, la otra forma de determinar esa remuneración a los bancos es el precio de esas colocaciones (es decir, la tasa de interés de política monetaria), se llega a otra conclusión: la suba en la emisión a través de pasivos remunerados le pone un tope a la posibilidad del Banco Central de ofrecer un mejor trato a quienes colocan sus ahorros en plazo fijo. Es decir, subir el tipo de interés.

Un informe de Ecolatina afirmó al respecto: "Si bien un incremento en la TPM induciría una mayor absorción de la liquidez, paralelamente aceleraría la emisión asociada a intereses de Leliq y Pases e incrementaría el nivel de unos pasivos remunerados del BCRA que se encuentran en niveles sumamente elevados, aunque no aún con una dinámica explosiva. En números, el pago de intereses acumulado durante 2022 representó el 65% de la base monetaria al final de período y más de la mitad de la expansión monetaria bruta de todo el año".

Tomando en cuenta que la tasa de política monetaria está en 6,3% mensual, por arriba del IPC de enero y del esperado para febrero (6,1%), y también por encima del crawling peg de 5,5%, agregó: "Salvo que se produzca un sorpresivo dato negativo de inflación, el BCRA aún contaría con argumentos para sostener el actual nivel de tasa. De hecho, dar un paso en falso y convalidar una suba temprana podría ser interpretada por el mercado como una mayor expectativa oficial de inflación".