Después de uno de los meses más calientes en temas cambiarios desde que asumiera Alberto Fernández, el dólar cerró en octubre prácticamente en los mismos valores en los que había comenzado, con una variación intermensual de apenas el 1.41%. Tarea titánica de parte del equipo económico que se jugó a fondo para contener la corrida cuando ya parecía que se había desbordado el último dique de contención.

Si bien esto probablemente traiga algo de tranquilidad, se trató más bien de una victoria pírrica. Tal como le sucedió al Rey de Epiro al enfrentar a los romanos, otra victoria cómo esta puede que le salga al gobierno demasiado cara. Debieron salir ANSES y BCRA a abastecer los dólares bursátiles, al tiempo que el Tesoro colocó una mega emisión dollar linked. Tampoco faltaron medidas de corte más heterodoxo, fueron vox populi llamados a ALyCs pidiendo que se corran de la operación de CCL y MEP, y hasta hay quienes dicen que hubo una fuerte intervención con billetes en el blue, esto último difícil de comprobar debido a la poca transparencia del mercado.

Lo cierto es que era necesario anclar expectativas en el contexto de mayor incertidumbre desde el sell off global producido por la pandemia entre finales de febrero y comienzos de marzo de este año. En aquella oportunidad, el CCL, probablemente el más representativo de todos los dólares legales, había subido un 53.31% en el transcurso de 75 días. En los 44 días que duró la última escalada del dólar, el CCL aumentó un 51.74% desde $119 a comienzos de septiembre hasta $181 en la anteúltima semana de octubre. Al lado de esta corrida, lo de marzo apenas pareciera una tranquila maratón: la tasa anualizada de depreciación en aquél primer episodio fue de “apenas” un 700%, vs. un 3000% en la última escapada.

 

Así no hay expectativas que aguanten. Y para peor, la corrida de septiembre-octubre se dio en un contexto global relativamente razonable y con la tan mentada reestructuración de la deuda ya hecha. Si bien la recuperación global se ha ralentizado, muchas economías, y sobre todo las principales del mundo, demostraron que la famosa recuperación en “V” de la que se hablaba en marzo era posible. Por caso, el S&P500, principal índice de la economía americana, rebotó un 54% desde los mínimos de marzo hasta volver un poco por encima de los máximos de febrero, antes de la debacle. Lo propio hizo el EMBI, una medida de riesgo para países emergentes publicada por JP Morgan, que pasó de 662 en el peor momento de la pandemia a 379 el 22 octubre, cuando se dio el pico de la corrida, una caída del 43% en poco más de 6 meses, retrotrayendo el índice prácticamente a los valores pre-pandemia.

Además, la salida de flujos de emergente que había comenzado a principios de agosto se vio parcialmente contrarrestado por la creciente popularidad de lo que en Wall Street se llamó el “Blue Wave Trade”, es decir, una apuesta a que un potencial triunfo del candidato demócrata Joe Biden sea favorable para los mercados emergentes, que habían quedado rezagados en la recuperación global. Si en este contexto atenuado Argentina enfrentó la peor corrida en lo que va de la era Fernández, ¿qué podría pasar si finalmente se confirma la segunda ola de Covid-19 o si el candidato demócrata no genera los resultados esperados?

La situación lucía insostenible, y en el Ministerio de Economía parecen haber tomado nota del asunto, ya que ensayaron una serie de anuncios pseudo amistosos con el mercado, además de las medidas antes descritas. Mientras tanto, la pax cambiaria se extiende y la pregunta que flota en el aire es si el dólar seguirá su trayecto descendente, o si, por el contrario, es una oportunidad para dolarizar saldos en pesos. Si lo miramos en función de su poder de compra, un dólar libre a $160 puede ser caro. Basta ver el récord de ventas de 0 Km en medio de la crisis, 100% alimentada por el favorecimiento del paralelo frente al oficial, o calcular el sueldo promedio de un empleado en dólares blue, para darse cuenta que estamos a valores aún superiores a los vistos en el 2002. En términos más formales, el tipo de cambio real multilateral (una medida de valor de la moneda respecto a la de nuestros pares comerciales) indica que el dólar está caro.

Sin embargo, si en vez de tomar el TCRM, más vinculado a la economía real, intentamos calcular el valor del dólar en función de los flujos financieros, el resultado podría ser sensiblemente distinto, toda vez que para sostener la cotización oficial el BCRA vende divisas prácticamente en base diaria, mientras continúa financiando el déficit con emisión, prácticamente en un 100%. A pesar de que Economía ha decidido recientemente no utilizar los Adelantos Transitorios del BCRA como método de financiamiento, aún la brecha fiscal no está cerrada para lo que queda del año, y restan cerca de 400 mil millones de pesos en utilidades que podrían ser girados al Tesoro en los próximos dos meses. El resultado es que hay cada vez más pesos por dólar, y matemáticamente, la relación entre un numerador creciente y un denominador decreciente tiene a infinito, por lo que medido así, el dólar parece barato.

Otra variante sería mirar el costo del “canje” (spread entre un dólar puesto en NY vs un dólar en Bs. As.), el cual bajó a 4%, luego de haber llegado a ser un 11% hace tan solo dos semanas. La brecha con el solidario se ubica tan solo en 4.6%, aunque la diferencia con el oficial trepa a un 84%, algo no visto desde la hiperinflación alfonsinista. Este número alimenta aún más las expectativas de devaluación, muestra de ello es, por ejemplo, el derrumbe del saldo comercial de los últimos dos meses, y una demanda de dólares solidarios, que pese a la nueva imposición del 35% de adelanto de IIGG, se mantiene inalterable. Por otro lado, cada vez que los dólares bursátiles cerraron la brecha con el oficial, fue piso de cotización, como se muestra en los siguientes gráficos:

En este sentido, los dólares bursátiles, que permiten dolarizar sin límites de cantidad, a casi el mismo precio que los USD200 solidarios, lucen atractivos. Ni hablar si se posee una cuenta de inversión en el exterior, ya que si la brecha CCL/MEP vuelve al promedio post reestructuración (6.96%), se puede tener la oportunidad luego de ingresar esos dólares con un premio, con suerte antes de la foto de fin de año.

El gobierno quema las últimas naves de cara a un diciembre que busca sobrellevar tranquilo, y un 2021 con unas elecciones legislativas que serán definitorias para la segunda mitad del mandato. El objetivo es demasiado importante como para dejarlo ir sin pelear, mientras tanto el tiempo corre y los recursos se agotan. Si sale bien, ya ganamos, el país mejorará y esta vez sí será para todos, pero sino, mejor tomar las coberturas cuando se ofrecen.

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*Asesor Financiero de Bull Market Securities