Impulsado por la mejora de precios internacionales de materias primas, y dentro de una etapa del año con una elevada estacionalidad por el ingreso de divisas de la cosecha gruesa, el BCRA ha logrado consolidar el sesgo comprador en el mercado de cambios.

Como veníamos anticipando, la suba de materias primas y los números de la producción agropecuaria hacían prever una mayor holgura externa al momento que comience la comercialización de la producción. Tal cosa se verificó en abril y mayo, con la consecuente recomposición de reservas del BCRA, la estabilidad de la brecha cambiaria y la estabilidad sobre las expectativas devaluatorias.

En mayo el BCRA resultó comprador neto de dólares en casi todas las ruedas del mes, a excepción del 6 de mayo, cuando se pagaron 316 millones de dólares por vencimientos de intereses con el FMI. Las compras netas promedio fueron de 123 millones de dólares por día. En el balance del mes las reservas subieron 1.611 millones de dólares, llegando a los 41.874 millones de dólares para el cierre de mayo.

Además, como dato favorable adicional, el BCRA logró transformar la compra bruta en el mercado en dólares en reservas, tema que venía siendo un punto pendiente los meses anteriores debido a la venta de saldos para la intervención en la brecha cambiaria. De la totalidad de compras brutas de mayo, el 80% de los dólares quedaron en reservas.

Destacamos tres elementos clave que dan forma al paisaje cambiario de los últimos meses. Estos son: la mejora en los términos de intercambio, las buenas expectativas sobre rindes de la cosecha y la inyección de capital que signi ca el ingreso de DEGs por la capitalización del FMI en los próximos meses.

A diferencia de lo que sucedía con la estabilidad cambiaria durante el período 2016-17, donde la oferta de divisas venía dada por el endeudamiento externo y el ciclo especulativo asociado a las súper tasas de LEBAC, y que por su propia naturaleza eran muy volátiles, el ciclo actual viene caracterizado por factores productivos de la economía argentina y mundial que, en el mediano plazo, tenderán a permanecer estables.

Evaluamos que el impulso proveniente de la mejora de términos de intercambio es lo su cientemente potente como para que el contexto de tranquilidad cambiaria se sostenga durante los próximos meses y al margen de la dinámica específica que adquiera el proceso de reestructuración de deuda .

Reafirmamos las tendencias presentadas en los Informes anteriores respecto al volumen de ingreso de divisas por exportaciones primarias. Una muestra de ello es que el de mayo fue récord en el ingreso de divisas del sector agropecuario.

Según difundió la Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA), la liquidación de granos de exportación para mayo 2021 alcanzó un valor de 3.546 millones de dólares, lo que representa un crecimiento del 82% respecto al mismo mes del año anterior. Esta magnitud de oferta de dólares constituye el ingreso de divisas mensual más alto de los últimos 20 años, dato que se verifica incluso ajustando los valores por la in ación de EE.UU.

Dentro del análisis del sector externo, consideremos ahora el tema de la deuda. Este punto de la coyuntura venía bastante relegado en el análisis de los últimos meses. Sin embargo, y a pensar de la reestructuración alcanzada en 2020, algunas fechas clave pesan en el calendario de compromisos 2021, que todavía no han podido ser reestructurados.

La primera de estas fechas era el 31 de mayo pasado, donde vencieron 2.400 millones de dólares con del Club de París. Las otras dos corresponden a vencimientos con el FMI, en septiembre y diciembre, donde vencerán 2.100 y 1.900 millones de dólares, respectivamente.

Antes de cualquier detalle sobre el tema Club de París y FMI, veamos algunas consideraciones sobre los saldos externos y la deuda. En primer lugar, hay que decir que, a pesar de la coyuntura favorable, la economía argentina no cuenta con excedente de dólares para pagar estos vencimientos en efectivo. Y si bien los compromisos no son montos exorbitantes, el stock de reservas actuales debe destinarse a financiar las necesidades de impulso al crecimiento y la ayuda económica de la pandemia.

En segundo lugar, estos compromisos vencidos o a vencer forman parte del proceso más amplio de reestructuración de deuda con el conjunto de acreedores, donde están incluidos los acreedores del Club de París y el FMI. Sus términos aún son tema de negociación.

En el caso del Club de París en particular, como dijimos, el 31 de mayo había un vencimiento clave. Sin embargo, el hecho de no haber cumplido con el vencimiento no implica automáticamente el default. Tras el plazo límite de finales de mayo, se da una ventana de gracia de 60 días, es decir, hasta el 30 de julio para efectuar el pago o llegar a un nuevo acuerdo que postergue vencimientos.

De entrar en cesación de pagos, el acuerdo prevé penalidades con intereses muy elevados, ya que considera punitorios retroactivos a 2014. Tal cosa duplicaría el vencimiento de capital remanente. Esto ocasiona un esmero extra en llegar a algún tipo de acuerdo previo a que estas penalidades se disparen.

Deuda y Club de París

Como punto destacable de esta porción de la deuda, hay que tener presente que los acreedores del Club de París no son bonistas privados, como los participantes en la reestructuración de agosto 2020, sino estados.

El Club de París está conformado por los gobiernos de 22 países que coordinan la administración de créditos otorgados por sus agencias públicas a otros estados. La participación de cada país en la deuda argentina se compone de un 37% con Alemania, un 22,3% con Japón, el 7,9% con Holanda, el 6,7% con España, el 6,3% con Italia, el 6,3% con EE.UU., un 5,3% con Suiza, un 3,6% Francia, el 2% con Canadá y un 2,1% con otros 7 países.

La gira europea del presidente y su ministro de Economía logró juntar apoyos importantes que implican la seguridad en que la negociación llegará a buen puerto al final de esta etapa.

El derrotero histórico de esta deuda es sumamente largo. Los pasivos originales son de la década los 1950 y los problemas de cesación de pagos vienen desde la del 80. En 2014 se llegó a un nuevo acuerdo con esta porción de la deuda no reestructurada en 2008 y 2010, en donde se reconoció la totalidad del capital adeudado (4.900 millones de dólares) e intereses incluyendo punitorios (otros 4.000 millones de dólares). A partir de allí, la Argentina se compromete a pagar la totalidad de la deuda en 5 cuotas, cosa que hizo hasta 2019.

Tras la crisis cambiaria, el gobierno de ese entonces dejó impaga la última cuota de 1.900 millones de dólares, que, junto con los intereses punitorios, es la que ahora permanece impaga y se reclama. En ese momento se optó por la posibilidad de postergar pagos utilizando una cláusula que permitía su refinanciación a costa de intereses muy altos. En 2020 tampoco se pagó ese vencimiento, ya que el proceso de reestructuración estaba iniciado.

Evaluamos que, al tratarse de gobiernos europeos como contraparte, lo que suceda con el Club de París los próximos meses estará atado a las definiciones sobre el nuevo acuerdo con el FMI: son los mismos actores que deberán refrendar el acuerdo argentino con el Fondo.

Pensamos que el escenario más probable es el de un acuerdo puente, con poca o ninguna sobretasa, que permita postergar los pagos en un plazo razonable hasta que se llegue a una solución definitiva con el FMI.

Desde lo financiero, el sector externo también trajo buenas noticias en abril. Según el registro del BCRA, la dolarización privada por Formación de Activos Externos (FAE) durante ese mes registró un saldo neto superavitario por segundo mes consecutivo. No se observaba un saldo favorable en esta cuenta desde 2016, tras concluir el blanqueo de capitales.

El saldo favorable de dolarización privada fue por 52 millones de dólares, conformados básicamente por transferencias netas de divisas recibidas del exterior.