La base monetaria creció 1.471 millones en mayo. Hay que tener en cuenta que este aumento sigue corriendo por detrás del incremento de los precios.

Hay una contracción real de la base aún cuando se está expandiendo por buenas razones (monetización del aumento de las reservas internacionales).

Sin embargo, la dinámica no es tan auspiciosa cuando se miran los pasivos del Banco Central. La autoridad monetaria está absorbiendo el excedente de liquidez vía Pases y Leliq.

Ese esfuerzo implicó reabsorber la expansión de base en 750.000 millones en lo que va del año. En cinco meses se incrementaron los pasivos remunerados por un valor equivalente al 31% de la base monetaria de diciembre.

Esta dinámica podría ceder a partir de la regulación que permite a los bancos integrar encajes en títulos públicos, algo que debería aliviar esta presión a expandir los pasivos del Banco Central.

Comparando el balance del Banco Central entre años se puede ver que la expansión de los pasivos se repartió en partes similares entre un aumento de los activos y una caída del patrimonio neto.

La caída del patrimonio neto en dólares obedece principalmente al bajo resultado cuasifiscal fruto de la pérdida que provoca la acumulación de intereses por el creciente stock de pasivos remunerados.

A tal punto que el tipo de cambio implícito entre pasivos y activos (base monetaria y reservas) crece a una tasa muy superior al tipo de cambio oficial.

En esta deteriorada situación patrimonial se esconde el racional de un dólar 70% más alto que el oficial que "luce" competitivo para el gabinete económico.

Las reservas internacionales netas aumentaron 3,6 millones de dólares en lo que va del año. Esto permite ser optimistas con respecto a las herramientas que tendrá el BCRA para contener una presión alcista del tipo de cambio paralelo.

La posibilidad de intervenir en el mercado de títulos y el margen que tiene aún para ofrecer futuros de dólar da cierta holgura para enfrentar un año electoral. Aunque nunca se puede asegurar que tendrá éxito en una pulseada con el mercado, menos aún cuando no se pueda apelar a una suba de tasas (debido al exceso de pasivo remunerados) en caso de estrés.

Por lo pronto, el menor ritmo de depreciación del peso (21% anualizado) para contener a los precios y el contado con liquidación al alza elevaron la brecha cambiaria al 75%, 15 puntos porcentuales por encima de lo que se encontraba hace un año.

Habrá que ver cuál es el número a partir del cual el Banco Central empezará a intervenir deliberadamente para hacer bajar el diferencial en el mercado de cambios. La preocupación se hizo evidente el año pasado, cuando la brecha llegó al 90%.

Desde el punto de vista de la competitividad, mirando la historia, el tipo de cambio real es cierto que no luce atrasado.

Se encuentra en los niveles del 2011. Incluso el menor ritmo de devaluación pudo ser absorbido por el multilateral, que se mantiene estable desde principios de año, en parte gracias a la apreciación del real brasilero (5,8% desde inicios de mayo). Esto da la pauta de que hay espacio para esperar una profundización de la política cambiaria actual.

A pesar de notar una desaceleración durante mayo en la tasa de inflación, la incertidumbre sigue siendo elevada y la economía está sin dinamismo.

Muestra de ello es el estancamiento de los préstamos en términos reales y el leve aumento de la irregularidad de la cartera de préstamos, esta vez representada en bancos privados.