La deuda argentina finalizó un mes de menor a mayor. Tras un comienzo complicado, los instrumentos soberanos redondearon subas interesantes a lo largo de la curva de rendimiento. Cabe destacar que el pago del primer cupón desde la reestructuración generó que el mercado se volcara hacia los títulos que llevan el indenture originario del canje 2005 por dos razones: 1.- Su mayor CY (“Current Yield”) dado que tanto los 38s como 41s empezaron a devengar cupones más altos que el resto de los títulos, haciéndolos más atractivos. 2.- Resultan más defensivos en tiempos de turbulencia dado su probable mayor valor de recupero en caso de un potencial evento de crédito. Así, estos dos bonos encabezaron el mes con ascensos entre +4.9% y +5.1%.

De todas maneras, los bonos de nuevo indenture también concluyeron con avances. De hecho, en la última semana del mes, los 35s/46s estuvieron bastante más firmes. Por últimos, la parte corta de la curva (29s/30s) fue la más rezagada con tímidos verdes en torno al +1%. Vale la pena mencionar que la curva de rendimientos incrementó su pendiente negativa y llegó al peor nivel desde marzo, mientras que la probabilidad acumulada de default a 4 años se ubicó en su máximo desde la reestructuración: 73.4%.

 Señal de alerta: ¿Llega la demanda por cobertura?

El Banco Central cierra el mes bajo un clima enrarecido en materia cambiaria. Este último viernes, la entidad habría vendido US$100 millones en el MULC (la mayor venta desde noviembre de 2020). Sin embargo, al ser la cuarta intervención vendedora del BCRA consecutiva, no podemos pasar por alto esta señal. En concreto, la autoridad monetaria acumuló ventas por US$310 millones en los últimos 4 días, la mayor intervención desde fines de octubre de 2020, cuando había vendido US$381 millones entre el 23/10 y el 28/10. Julio cerró con números muy similares a los de junio pero con un quiebre de tendencia desde mitad de mes: BCRA acumuló compras por US$910 millones los primeros once días y vendió por US$164 millones en los últimos diez días.

El correlato de este fenómeno fue una demanda privada que promedió US$224 millones en la primera mitad versus US$273 millones en la segunda mitad. No se registró menor oferta, con un agro liquidando a un monto muy similar al de junio (US$164 millones diarios estimado vs US$160 millones) y de manera relativamente uniforme durante el mes. De cara a agosto, sólo por estacionalidad, la liquidación de granos debería bajar entre 5% y 10%. La demanda privada que responde a la importación seguramente se sostenga en estos niveles. Dado que estos patrones se profundizarían en los meses venideros, podrían venir restricciones cuantitativas a las importaciones.

¿Qué conclusión sacamos después de repasar los números? A riesgo de sonar reiterativo, vale destacar que los próximos cinco meses prometen mayor turbulencia en materia cambiaria. Más allá de ser un año electoral, el aumento de la estacionalidad del gasto, el descenso de liquidación del agro y la emisión faltante para cubrir la brecha financiera (entre $700.000/$1.000.000 millones adicionales) serán elementos para monitorear de forma diaria. No obstante, el BCRA acumuló un gran poder de fuego en términos de reservas netas, además de contar con su posición de futuros (en cero hasta junio) para intervenir en ROFEX.

Desde el punto de vista del mercado de pesos, reapareció el interés por los instrumentos dollar linked en julio. No solamente los bonos soberanos percibieron una mejor performance, sino por aparición de nuevas emisiones corporativas Dollar Linked y el incremento en las suscripciones netas positivas a las FCI DL en el mes. De esta manera, para las posiciones en pesos preferimos ir tomando ganancias en CER (tras 7 meses fantásticos para la parte media y larga de la curva) para ir sumando exposición táctica en DL. Con respecto al FX, las regulaciones tuvieron poco impacto deteniendo la suba del CCL libre. Tal como dicta el manual de Macroeconomía 1, intervenido el CCL c/AL30/GD30, los inversores fueron a buscar otras maneras de acceder al dólar. Así, el CCL medido por acciones o SENEBI cerraron cerca de $180.5/181.25 (+6.05%), mientras que la misma cotización c/AL30 terminó en $168.84 (+1.75%).

Merval en dólares se mantiene estable en Julio en los 360/370 puntos

Después de un Junio de mucha volatilidad, donde se protagonizó la recta final del rally iniciado en Mayo, y la posterior corrección, Julio fue un mes de mayor lateralización. El Merval comenzó Julio casi en los mismos niveles que terminó, en los 363 puntos (-1.15% en el mes), mientras que se vio una menor volatilidad y menores volúmenes de operación en las acciones argentinas. Sin muchas noticias resonantes en el medio, la atención de los inversores se mantiene en el escenario político y en las elecciones, siendo este el único driver que podría generar un cambio de expectativas en el mercado local.

Entre los papeles cotizantes del Merval, durante el mes de Julio se destacaron las subas de LOMA +24.7%, TXAR +19.9%, COME +14.85%, PAMP +11.22% y CRES +11.23%. En sentido contrario, lideraron las bajas TGNO4 -9.3%, CVH -8.5%, VALO -5.45%, BMA -3.72% y GGAL -2.69%. .Entre los ADRs se destacó la suba de VIST que creció un 15% en el mes después de reportar muy buenos resultados del 2Q21 el día martes. La petrolera registró un record de produccion de petroleo, y de la mano de mejores precios realizados, llego a un EBITDA de US$102 millones en el trimestre y ajustó al alza su guidance para 2021 (el EBITDA estimado pasó de US$275M y US$320M para 2021).


Mercados Internacionales: Variante Delta, China y Balances

Pasando al escenario internacional, hubo tres temas principales que acapararon la atención del mercado durante el mes de julio: la variante Delta, las amenazas normativas o legales de China contra acciones cotizantes y los balances de empresas estadounidenses. Sobre el primer driver mencionado, la variante Delta sigue impactando en los mercados y durante Julio se vio un fuerte crecimiento de casos en Europa, especialmente en Reino Unido - donde ya comenzaron a bajar los casos - Francia y España. Estados Unidos también está pasando por un crecimiento de los casos, mientras que los rebrotes en Asia preocuparon más a los mercados y trajeron más miedos sobre la recuperación económica. No obstante, en los países desarrollados y con gran porcentaje de la población vacunada la incidencia en muertes es baja, haciendo que los gobernantes eviten por el momento volver a restricciones más severas.

Por otro lado, China inició un ataque político contra aquellas empresas cotizantes en Estados Unidos, con un endurecimiento en la regulación especialmente para las empresas tecnológicas relacionadas a la educación. No obstante, el gigante asiático continuará permitiendo que las empresas chinas coticen en bolsa en Estados Unidos siempre que cumplan con los requisitos de cotización, dijo el regulador de valores de China a algunos brokers el miércoles por la noche. Por si fuera poco, la semana había comenzado con tensas reuniones entre funcionarios estadounidenses y chinos, trayendo más miedo a los mercados. En el mes de Julio, el índice Shangai Composite cayó un 5.33%, mientras que el ETF KraneShares CSI China Internet ETF (KWEB) cayó un 29% en el mes siendo el sector más afectado por estos ruidos políticos.

En cuanto a los balances de las empresas, las ganancias del 2Q21 en general vinieron mejor a lo esperado, sorprendiendo positivamente al mercado. Concretamente, de las 296 compañías del S&P500 que reportaron ganancias, el 88,5% superó las estimaciones del mercado, contra un promedio histórico del 66% y superior al 83% del 1Q21. Aunque al cierre de la jornada de ayer, Amazon reportó resultados que no estuvieron a la altura de las expectativas, con ventas que quedaron por debajo de las estimaciones y un guidance que dejó sabor a poco. La acción de Amazon cayó un -7.5% y arrastró al resto de las acciones tecnológicas y de growth, en este último día. En Julio, el S&P500 cerró con una suba del 2.3%, el Dow Jones subió un 2.4% y el Nasdaq creció un 1.7%. El petróleo, por su parte, terminó con un alza del 1.2% en el mes pero transitó mucha volatilidad, con un acuerdo de la OPEC en el medio que presionó a la baja al precio para después recuperarse.

Lo que vendrá...

La necesidad de financiamiento será uno de los temas principales durante los próximos meses. Consideramos que el objetivo del equipo económico será conservar el acceso al mercado doméstico para evitar más emisión monetaria de la necesaria. Así, el calendario de licitaciones no otorga descanso. Tras cerrar julio con un nivel de roll over escueto, el Tesoro enfrentará un test importante la semana que viene. En concreto, el equipo de Sardi enfrentará vencimientos por P$225.5bn (BONCER21 New y BOCAN21, en su mayoría). Ahora bien, entre las alternativas de este martes, los inversores podrán optar entre BOCAN22 (AA22) y BOCAN23 (TB23) –tasa variable-, LECER Febrero 2022 (X28F2), LECER Julio 2022 (Nueva) y BONCER23 New (TX23) –ajustable por inflación- & BOLI2 Abril 2022 (TV22) y BOLI3 Noviembre 2022 (T2V2) –Dollar Linked-.  Dentro de este nutrido menú de instrumentos en pesos resaltamos la ausencia de títulos a tasa fija (a diferencia de lo sucedido en las licitaciones anteriores). De hecho, el 60.6% de los fondos conseguidos en el mercado durante julio era proveniente de LEDEs. Además, esta licitación significa la vuelta de los activos soberanos Dollar linked con el objetivo de aprovechar el apetito renovado por cobertura del mercado.

En el plano local el mercado también seguirá atento a la dinámica política y a las encuestas, aunque tendrían más impacto sobre la fecha electoral. A su vez, y no menos importante, el mercado pondrá el foco en el mercado de cambios, donde el BCRA anotó ventas por cuarto día consecutivo y podría traer nuevas medidas la semana que viene ante la preocupación del Gobierno. Además, la semana que viene tendremos los datos de recaudación fiscal y producción industrial de Junio en Argentina.

En lo internacional, más de una cuarta parte de las empresas del S&P500 reportan ganancias la próxima semana, aunque el informe de empleos de julio el día viernes será lo más relevante para los inversores. Un número fuerte de empleo podría incentivar a la FED a finalmente endurecer su política monetaria, ya con el empleo recuperado. Mientras que un dato débil de empleo le daría más lugar a la FED a mantener la actual política monetaria para seguir buscando esta recuperación económica y recuperación de empleos.

Respecto a las presentaciones de ganancias, el calendario incluye empresas de sectores como el consumo básico, los seguros, la industria farmacéutica, los viajes y los medios de comunicación. Desde Booking Holdings hasta ViacomCBS, Wayfair y Kellogg, los inversores estarán atentos para ver qué dicen las empresas sobre la reapertura de la actividad, las interrupciones de la cadena de suministro y el aumento de los costos, donde el guidance de las compañías es muy importante para ver qué esperan de cada sector de cara al los próximos meses.

*Analista de PPI