Lic. Guillermo Moreno*
Lic. Norberto Itzcovich*
Dr. Claudio Comari*
Especial para BAE Negocios

Cuando en la disciplina económica se evalúan los proyectos de inversión, es inevitable encontrar en las proyecciones un mix de supuestos que van desde el más crudo realismo hasta casi la franca fantasía, pasando por las especulaciones de probabilidad intermedia. Todos ellos elementos necesarios para dar coherencia a una prognosis que depende de muchos más factores que los que el empresario podría controlar.

El papel del evaluador del proyecto es el de ampliar los márgenes de las certezas y con ello también las probabilidades de éxito, identificando cada elemento que pudiera ser fuente de perturbaciones y buscando descartar, tanto como sea posible, los aspectos que pudieran complicar el desempeño del emprendimiento.

El producto esperado es un dictamen objetivo, ya sea para ratificar la factibilidad del proyecto (señalando tanto los aspectos ventajosos como los deficitarios) o para evidenciar los factores que determinan su inviabilidad. Las conclusiones deben depender de la evidencia disponible y no de la subjetividad de quien evalúa.

El contenido del mensaje de remisión del proyecto de Ley de Presupuesto 2018 que el Poder Ejecutivo Nacional envió al Congreso de la Nación, debe analizarse bajo idénticas premisas a las arriba señaladas; una vez cumplimentada esa tarea, emerge con claridad que las inconsistencias del presente esquema económico perdurarán, aumentando las incertidumbres sobre su futuro cercano.

Las presunciones del proyecto dejan planteado el dilema de la "manta corta": la revaluación cambiaria afecta la competitividad de los negocios, mientras que el proceso contrario, suba del dólar, incrementa el peso de la deuda en moneda extranjera y con ello el gasto del sector público.

En este primer artículo, examinaremos las inconsistencias vinculadas al sector externo: proyecciones sobre el tipo de cambio, la balanza comercial, la cuenta corriente y el endeudamiento externo. Por razones de extensión y relevancia dejamos para una próxima entrega las vinculadas a las cuentas del sector público.



Proyección del tipo cambio
Las hipótesis presentadas respecto del comportamiento del tipo de cambio promedio, del deflactor de Producto Bruto Interno (variación de los precios implícitos del PBI), y del Índice de Precios al Consumidor (IPC) están en el gráfico. Se observa que el aumento porcentual anual del tipo de cambio es inferior tanto a la evolución del deflactor del PBI como a la del IPC.

En consecuencia, si se toma como base el año 2017 y se proyecta hasta el año 2021, según la evolución estimada del valor del dólar y de la inflación (medida por la evolución de los precios implícitos del PBI), el resultado arroja que en el año 2021 el dólar equivaldría a $15,8 a paridad de hoy.

Ello implica un franco deterioro del tipo de cambio real, tal como se observa en la siguiente relación: Tipo de cambio real proyectado en Presupuesto 2018. Base 2017=16,7 $/u$s (Deflactado por índice de precios implícitos del PIB).

Este esquema condiciona las posibilidades de éxito de cualquier intento de profundizar en los actuales mercados externos o conquistar nuevos, a la vez que los bienes y servicios de producción local quedan expuestos a la agresión de los que se adquieren en el exterior.

Proyección de los déficits del sector externo
Las proyecciones oficiales confirman las perspectivas negativas en cuanto al comportamiento del comercio exterior argentino. El presupuesto prevé para todo 2017 un déficit comercial de u$s4.500 millones, cifra que ya fue alcanzada en los primeros ocho meses del año, y que los consensos del mercado amplían hasta las cercanías de los u$s6.000 millones.

Para los sucesivos ejercicios, el mensaje de remisión del presupuesto prevé déficits en la balanza comercial que crecen entre 2018 y 2021 desde u$s5.600 millones hasta u$s7.600 millones.

Cabe consignar que para el año 2021, el déficit será producto de un nivel de exportaciones de u$s73.300 millones, casi un 12% menos que el récord de ventas al exterior alcanzado en 2011 (u$s82.981 millones) y de un monto de importaciones estimado de u$s80.900 millones, que sería el valor máximo de la serie histórica.

En el marco de la cuenta corriente de la balanza de pagos, a aquellas cifras debe adicionarse la del saldo de los servicios reales, que proyectada en 2017 ya alcanzaba un rojo de u$s7.000 millones (y que se supone constante en esa cifra hasta 2021), así como los intereses devengados de la deuda externa. Las erogaciones por este último concepto, considerando las tasas promedio pagadas en 2016 representarán, entre los años 2018 y 2021, de u$s15.500 millones hasta u$s22.100 millones anuales.

A su vez deben añadirse los conceptos de royalties y dividendos que las sucursales y empresas nacionales con accionistas controlantes extranjeros deben obligadamente remitir por las inversiones oportunamente realizadas.

En definitiva, el saldo negativo de la cuenta corriente de la balanza de pagos, que deberá ser financiado con endeudamiento externo y que durante el presente ejercicio se presupuesta en u$s25.800 millones (que también está subestimado ya que rondará los u$s30.000 millones), se irá incrementando año tras año hasta alcanzar los u$s36.700 millones en 2021.

Proyección de la evolución de la deuda externa
El cumplimiento de las proyecciones oficiales implica que nuestro país debe tener una capacidad de endeudamiento con el resto del mundo de al menos u$s128.800 millones en el período comprendido entre el inicio de 2018 y el año 2021.

Al respecto, cuando se pretende cuantificar la envergadura del problema, se mide el peso de la deuda externa sobre el PBI. Para este cálculo va de suyo que resulta clave el tipo de cambio al que se valoriza el producto.

Dado que el proyecto de presupuesto presupone una revaluación creciente, significaría pasar de un endeudamiento en dólares de 34,8% del PBI en 2017, a uno de 45,8% en el año 2021. Pero si no se considera dicha revaluación, el porcentaje referido para este último año sube a 48,5%. Es más, si se tomara el tipo de cambio real de 2016, la deuda acumulada al 2021 representaría un 53,3% del PBI.

Finalmente, como la proporción depende del valor del PIB medido en dólares y esto deriva del tipo de cambio, si la economía no muestra capacidad de generar divisas, podría volverse a una paridad cambiaria equivalente a la vigente en el año 2004 (39,10 $/u$s, base 2017=16,7 $/u$s), y en ese caso la deuda rondaría ¡el 100% del PBI!

Como resulta obvio suponer, este esquema es de difícil sostenibilidad ya que, a medida que la proporción de pasivos externos se va incrementando, la economía requerirá en forma creciente y sistemática mayores niveles de endeudamiento.

Si un proyecto de inversión presenta pérdidas crecientes en cada uno de los ejercicios, requerirá de acceso permanente a nuevos créditos para cubrir los déficits más los servicios de deudas anteriores para seguir operando, por lo que nunca reintegrará a sus accionistas el capital inicial ni mucho menos repartirá ganancias: ¿habrá algún hombre de negocios o un evaluador de proyectos que considere positivamente la factibilidad de una empresa de esa naturaleza?

*MM y Asociados