Durante la semana pasada se conocieron los detalles de memorándum aprobado por el directorio del FMI donde figuran los detalles del programa económico que el gobierno argentino se compromete a cumplir en los próximos 36 meses como condición para que el FMI desembolse el crédito stand-by por u$s50.000 M. El acuerdo implica una serie de metas fiscales, de precios y de reservas internacionales, en el marco de una política de ajuste fiscal y flexibilidad cambiaria.

En este sentido, y conociendo la letra chica del acuerdo, en el último informe de coyuntura de Junio de 2018 del Centro de Estudios Economicos Scalabrini Ortiz analizamos la dificultad de que se cumplan los acuerdos. Allí consideramos las metas ajuste fiscal y el balance del sector externo. De no cumplirse estos acuerdos, nuestro país debe ir con un pedido formal de disculpas llamado "formal waiver" el cual debe ser aproado por el FMI a condición de que no se frenen los desembolsos pactados o que no se renegocien los vencimientos de capital.

Por el lado fiscal, el acuerdo con el FMI incluye metas dé déficit fiscal primario. El compromiso para diciembre de 2018 es terminar el año con un déficit primario del gobierno nacional de $362.500 millones, aproximadamente un 2,7% en términos del PBI. Esto implicó un recorte adicional de 0,8% puntos del PBI de lo que se estimaba en el presupuesto 2018. De modo que, en términos nominales, esta caída el déficit primario acordado implica una reducción adicional del déficit primario de $164.533 millones.

Parte de ese ajuste fiscal será realizado por el efecto directo e indirecto de la devaluación sobre las cuentas públicas. En el cuadro 1 a continuación se presentan estos escenarios. Si se considera el incremento en la recaudación por derechos de exportación e importación al calor de la suba del dólar, junto a la mayor recaudación impositiva por la aceleración de la inflación, de la contribución a la seguridad social por los incrementos salarias, los ingresos públicos mejoran en aproximadamente $124.586 millones por la suba del dólar y su efecto sobre la inflación. Mientras que la partida de gastos primarios se incrementa $83.350 millones, básicamente por el monto de incremento de los gastos que decretó el ejecutivo el 15 de junio. De esa manera, el déficit primario se reduce en $40.636 millones.

De esa manera, aún restaría por ajustar gastos por $123.897 millones (1% del PBI) para cumplir con las metas fiscales pactadas con el fondo. Una reducción que intentará ser descargada sobre las provincias, la obra pública y los trabajadores del Estado. Cualquiera de los tres escenarios tienen sus costos, ya sean en la relación política con los gobernadores, en el resentimiento de la actividad económica como en la conflictividad gremial.

Por el lado del sector externo, el FMI plantea metas de incremento de niveles de reservas. Se debe cerrar 2018 con u$s53.000 millones y llegar en junio de 2019 u$s 61.102 millones más. En el cuadro 2 a continuación se analizan dos escenarios: uno de estabilidad cambiaria y otro donde la fuga de capitales continúa como en el primer semestre de 2018.

En el primer caso, las metas de reservas internacionales podrían alcanzarse tanto en 2018 como en 2019. En ese escenario muy optimista, el ingreso de divisas por el crédito del FMI y otras colocaciones de organismos internacionales, permitirían cerrar 2018 cumpliendo con la meta de incremento de reservas pactada con el fondo (+u$s5.500 millones respecto al 4 de junio de 2018).Sin embargo, aún bajo ese escenario muy optimista, los abultados vencimientos de deuda de 2019 junto a la disminución del monto del crédito del FMI, mermarían las reservas sino logra restablecerse el acceso a los mercados voluntarios de deuda. En ese caso, las reservas terminarían en 2019 con niveles a los u$s46.000 millones, incumpliendo la meta fijada con el organismo.

En el segundo caso, consideramos un escenario en donde el préstamo del FMI no logra restablecer la "pax cambiaria", y la fuga de capitales continúa al mismo ritmo que en el primer semestre de 2018, sumándose una renovación sólo parcial del stock de letes. En ese caso, la meta de incremento de reservas pactada con el FMI no se cumpliría. El 2019 cerraría con un nivel de reservas similar al del momento de asumir Mauricio Macri en 2015, aunque dejando a su sucesor, vencimientos de deuda externa mucho más abultados con un mercado financiero internacional saturado de papeles argentinos.

La mirada ortodoxa del FMI y el gobierno menosprecia el problema de las cuentas externas. Así se manifiesta en el memorándum acordado, donde se deposita en la flexibilidad de la política cambiaria la responsabilidad de restablecer el equilibrio de las cuentas externas. Sin embargo, la historia económica argentina enseña que el déficit de dólares constituye el talón de Aquiles de los programas económicos y que la política cambiaria es un instrumento limitado para restablecer su sustentabilidad. El camino al formal waiver parece ser el próximo paso.

* Economistas. Centro de Estudios
Económicos Scalabrini Ortiz