En marzo se dispararon, y con especial fuerza, los intereses devengados por las Leliq y los Pases del BCRA. El crecimiento de los pesos pagados a los bancos por invertir ahí su liquidez fue de 34,5% respecto a lo ocurrido en febrero y llegó a implicar en un solo mes una emisión monetaria de 102.056 millones de pesos. Un récord histórico. La dinámica venía siendo anunciada, ya que durante el 2020 la megaemisión monetaria generó un importante crecimiento de los pasivos remunerados, que llegaron a duplicarse en un año.

Las proyecciones señalan que este año se pueden imprimir hasta 1,5 billones de pesos por el canal de los intereses, que en lo que va del año fue, por lejos, el que más emisión generó, superando a los envíos al Tesoro y la compra de dólares de la autoridad monetaria. Abril, además, ya arrancó cargado. En los primeros tres días hábiles del mes se devengaron otros 20.825 millones de pesos por intereses de pasivos remunerados, las herramientas con las que el BCRA logra secar la plaza de pesos sobrantes.

Si bien tienen el beneficio de permitir evitar que en el corto plazo haya mayores presiones sobre el tipo de cambio, ya que no quedan tantos pesos dando vueltas, lo que tiene también un obvio impacto positivo en términos de inflación, a largo plazo van generando pagos de intereses crecientes. En el 2020 esa dinámica fue bastante halagüeña. Pese a que los intereses devengados crecieron 4% nominal frente al 2019, en términos reales, con una inflación promedio de 42%, hubo una contracción real en torno al 26%.

Y es que en el 2020 se devengaron 58.063 millones de pesos promedio mensual. Esa dinámica se disparó este año: en enero se fueron 83.115 millones, en febrero 75.893 millones y en diciembre 102.056 millones. Un promedio de 87.021 millones al mes, muy por encima de lo ocurrido durante el año pasado. De hecho, al comparar el primer trimestre del 2021 con el mismo período del 2020, se observa un crecimiento nominal de 81% en el devengamiento de intereses (ver gráfico). Con una inflación promedio de 40% en ese año de diferencia, el crecimiento real de esos intereses es de 29,2%.

Durante los primeros días del 2020, el stock de pasivos remunerados totalizaba 1,4 billones de pesos. Ahora, llegó a sobrepasar apenas los 3 billones de pesos. Más del doble. Ese crecimiento implicará un mayor devengamiento de intereses a lo largo del 2021. En ese sentido, la pregunta es cómo hará el BCRA para, sin subir la tasa, continuar esterilizando por ese lado.

"El año pasado, para pagar esos intereses, el BCRA utilizaba más Leliq. Pero la emisión no se limitó a eso solo, sino que además le colocaron más Letras, por encima de lo que vencía. Por eso, en el neto con los bancos, el Central absorbió plata por esa vía. Este año devengará el doble de intereses. Y no le va a ser tan fácil colocar Letras por encima de eso. Salvo que haga crecer por las nubes la tasa, que no creo que sea el objetivo. Va a ser más difícil con esta tasa", explicó el director de Macroview, Pablo Goldín.

Con los actuales niveles de tasa de interés, mientras que en lo que va del año (al 7 de abril) se emitieron 281.889 millones de pesos por intereses de pasivos remunerados, esos mismos instrumentos lograron esterilizar solo 174.802 millones. Lo contrario a lo ocurrido durante el 2020, cuando la emisión por intereses totalizó 721.559 millones, mientras que en paralelo se esterilizaron 1,6 billones. Más del doble.

Desde LCG señalaron: “En los primeros tres meses del año, la expansión de la base monetaria obedeció casi exclusivamente al costo asociado a la esterilización y la ´recomposición´ de reservas del BCRA. En el primer caso, refiere a la emisión encubierta que deja el aumento de los pasivos remunerados a niveles del 10,4% del PBI, niveles comparables con la ´bola de lebacs´ a la que se hacía mención en 2018. El pago de intereses asociados sumó $ 261 MM en el trimestre, siendo el mayor factor expansivo de la base monetaria”.

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