Alentados por el dato de inflación de diciembre en EE.UU. y la expectativa de la reapertura de la economía china tras el fin de su política Covid Cero los inversores buscaron sumar riesgo a sus carteras de inversión desde octubre del año pasado. Así, desde esa fecha hasta finales de enero el S&P500 y el Nasdaq treparon 13,7% y 9,5% respectivamente, mientras que el ETF de mercados emergentes (EEM) trepó 18,6%. El rally llegó incluso a las criptomonedas y el Bitcoin saltó un 23,0%. La bonanza global dio lugar también a un rally exacerbado de los activos argentinos durante el último trimestre de 2022, que se extendió durante enero. El precio promedio ponderado de los bonos en dólares escaló un impresionante 65,5% durante este período y cerró enero en USD33,9, el valor más alto desde abril 2022. Tampoco las acciones argentinas se perdieron la fiesta y el índice S&P Merval logró saltar 55,5% en dólares de octubre a enero, superando los 700 puntos por primera vez desde las PASO de 2019.

Sin embargo, en febrero los vientos de cola hicieron un giro de 180°. Los temores sobre la persistencia inflacionaria en el exterior comenzaron a florecer frente a la sorpresa en el dato de empleo y la aceleración inflacionaria mensual de enero, que quedó plasmada tanto en el IPC como en el IPP de EE.UU. Además, las palabras de distintos miembros de la Fed apoyando una suba de 50 puntos básicos en la próxima reunión, en lugar de los 25 esperados por el mercado indicaron que la entidad podría mantenerse restrictiva por más tiempo de lo deseado. Por eso, las tasas del Tesoro de Estados Unidos a dos años se elevaron a los niveles máximos desde la crisis de financiera de 2007 y la de 10 años escaló rápidamente por encima de 3,9% nuevamente. Como suele suceder, cuando las tasas norteamericanas se vuelven tan atractivas, los activos de riesgo en general y los países emergentes en particular sufren fuertes reversiones en sus flujos. De esta manera, el programa de recompras anunciado por el ministerio de economía no fue suficiente para sostener los precios de los bonos argentinos. El precio promedio ponderado se derrumbaba un 16,8% en las primeras 15 ruedas de febrero marcando la peor performance mensual desde la crisis de deuda de julio 2022 disparada por la renuncia del exministro de economía Martín Guzmán. Vale destacar que, durante la jornada de hoy, 22 de febrero, los bonos muestran un fuerte rebote en torno a 4,5% aunque todavía no está claro cuál fue el disparador.

Evolución del precio promedio ponderado de la deuda en dólares argentina

Fuente: Portfolio Personal Inversiones (PPI)

Por supuesto que nuestra deuda no fue la única que sufrió el golpe de la suba de las tasas de interés a nivel global. Por ejemplo, el índice de deuda de mercados emergentes acumula una caída de 2,74% en lo que va del mes. Los bonos a 10 años de estos países han mostrado retrocesos en torno a 3,1%, aunque los bonos argentinos y de Ecuador sobresalen como los más castigados.

Performance Deuda Global 10 años

Lo que más nos llama la atención es la fortaleza relativa que mostró el universo corporativo. Muchas de las obligaciones negociables en dólares emitidas por empresas argentinas ofrecen rendimientos en dólares por debajo del 10% anual. Como referencia, el bono con vencimiento de 2027 de Pampa Energía, uno de los bonos corporativos más líquidos (excluyendo YPF por su vinculación al soberano al ser una empresa con capital accionario mayoritario en manos estatales), opera a una tasa de 9,9%. Este rendimiento equivale a un diferencial de rendimiento de solo 580 puntos básicos respecto a la tasa libre de riesgo (técnicamente denominado z- spread), el valor más bajo desde junio de 2018 para este instrumento. La renta variable también se mantiene firme: el S&P Merval retrocedió apenas 2,6% en dólares en lo que va de febrero y mantiene una ganancia acumulada en 2023 de 14,4%.

En otras palabras, con el riesgo país al borde de alcanzar nuevamente los 2.200 puntos, creemos que los bonos soberanos son el activo financiero argentino más barato actualmente. Dentro de este universo, nuestro preferido es el GD41. Este bono cuenta con los beneficios de las cláusulas legales más robustas características de los bonos de Indenture viejo, lo que puede resultar defensivo si la situación financiera no mejora. Por otro lado, es el bono que tiene la tasa corriente más alta actualmente (11,7%) junto a su par GD38 aunque este último cotiza a una paridad superior (USD33,5 vs USD30,25).

S&P Merval vs Riesgo País desde la reestructuración 2020

Fuente: Portfolio Personal Inversiones (PPI)

* Corporate Credit Team Leader de PPI