Recientemente la política monetaria se ajustó “para controlar la expansión de dinero por la
fuerte emisión fiscal”, buscando estabilizar el crecimiento de la BM en el 60% interanual. Esto
combinado con otras medidas como un alza de tasas pasivas, y mayores restricciones
cambiarias, apuntan a fortalecer al “vapuleado” peso
.

Acciones que, en su conjunto, y en concreto, llevaron a una baja de la brecha que a nuestro
entender sería transitoria. Incluso vinculada también en parte al acercamiento del gobierno y
acreedores respecto de la deuda.

En consecuencia, un movimiento que no podemos decir que está basado en una franca
expectativa de mejora permanente del peso. Y la razón es simple: todos los caminos siguen
conduciendo hacia una brecha creciente.

Por un lado, porque la emisión fiscal fuerte continuará por lo menos “y como mínimo” dos
trimestres más. Por otro lado, porque sigue la caída de reservas de libre disponibilidad (RLD),
ya que el BCRA vendió de forma neta en las últimas 14 ruedas (casi todo mayo) cerca de USD1.000 millones. Siguiendo nuestra metodología (que revisamos) estas pasaron de USD8.200 millones el 15/5, hacia menos de USD7.000 millones hacia fines de mes.

A la par, es importante destacar que continuó el drenaje del sistema de préstamos y depósitos en dólares. En el mes cayeron USD804 millones y USD402 millones, respectivamente.

Recuerde que la caída de préstamos se financia con liquidaciones de exportaciones, las que
reducen el superávit comercial de caja.

En esta lógica, se puede estimar que el límite por CO alcanzaría a unos $2.7 mil millones. Por
ende, teniendo en cuenta que en los últimos siete meses se emitieron $1.26 mil millones, se
podrían utilizar unos $1.48 mil millones adicionales. Es decir, incrementar la BM
(considerando mayo) en un 66% adicional.

Al presente ritmo de déficit primario mensual del 0.8% del PBI, la emisión “alcanzaría” para
dos trimestres como mínimo. Sin embargo, continuar con este mecanismo nos llevaría hacia
mucha inflación futura (y mayor empobrecimiento).

En consecuencia, podemos delinear cuatro alternativas¬:

  1. Mayor inflación futura (o no hacer nada)
  2. Superávit primario, y devolverle pesos al BCRA.
  3. Absorción monetaria creciente con deuda del BCRA.
  4. Congelamiento de los pasivos del BCRA

La opción uno es la más conocida (y factible). Emisión y luego licuación de los pesos con la
suba de la inflación. Solamente con lo ya emitido, la inflación se proyecta hacia delante en
55/60% interanual (ni hablemos de utilizar el remanente que permite la CO).

La opción dos es equivalente a lo registrado en los años 2003/2008 donde el gobierno tuvo
superávit primario (y alto crecimiento). En el contexto actual sería una opción con muy baja
probabilidad de ocurrencia.

La opción tres sería “menos inflacionaria”, pero transitoria. Su dinámica lleva hacia un
esquema similar al seguido entre 2016 y 2018 con un BCRA emitiendo, y absorbiendo
proporcionalmente más, a los fines que la expansión de BM condujese hacia una menor
inflación. La historia reciente del 2018 muestra que los depositantes en pesos, ante el alza de
los instrumentos remunerados del BCRA terminaban buscando cobertura.

La opción cuatro es el opuesto a la alternativa uno. Reducir la inflación “seria sacar los pesos”
que hay en el sistema financiero congelando los depósitos, y cambiando Leliq (duration de 7
días) por un bono del gobierno largo (simil plan Bonex - salida de la Convertibilidad-). Incluso
podría haber otra solución dentro del tenor de esta opción, como cambiar las tenencias
actuales de dinero, por otra moneda con pérdida en su poder adquisitivo.

Pero un punto no menor, es que todas las opciones son consistentes con brecha creciente
“salvo” la dos, a la que ya dijimos damos muy baja probabilidad de ocurrencia.

*Economista Jefe de PPI